文丨(gǔn)明明 章立聪(cōng) 余经纬(wěi)

　　跨季结束后资金利率自低位持续上行，即(jí)便(biàn)税期结束，资(zī)金利率却仍未(wèi)回落，反而进一步走高。我们(men)认(rèn)为主(zhǔ)要是源于：①货币政策力度边际转弱；②税期走(zǒu)款叠加4月信贷投放情况(kuàng)较(jiào)好(hǎo)，导致(zhì)银行资金(jīn)融(róng)出(chū)意愿与(yǔ)能(néng)力降低。③资(zī)金较为拥挤导致债市敏感度增加(jiā)。考(kǎo)虑假期和月末(mò)因素(sù)，预(yù)计短期内，资金利率下行(xíng)空间(jiān)有限，波动幅度加大，建议投资(zī)者关注资金面的边(biān)际变化，警(jǐng)惕(tì)流动性大(dà)幅收紧对(duì)债市(shì)情绪以(yǐ)及(jí)头寸管(guǎn)理的影(yǐng)响(xiǎng)。

　　▍近期资金利率持续上(shàng)行。

　　跨季结束后资金(jīn)利(lì)率自低位(wèi)持续上行，4月18-19日(rì)税期缴款，DR007围绕(rào)2.10％中枢(shū)运行，然(rán)而税(shuì)期(qī)结束(shù)后(hòu)却并(bìng)未回(huí)落，4月21日(rì)冲高至(zhì)2.27％，隔夜利率上行幅(fú)度(dù)更大。从隔夜利率(lǜ)角度观察，银行与非(fēi)银(yín)机构间流动(dòng)性分层现(xiàn)象(xiàng)弱化；此(cǐ)外(wài)，隔(gé)夜利率与(yǔ)7天利率的期限利差也明显(xiǎn)压缩，DR001与DR007甚至已经倒挂。我们(men)认(rèn)为税期结束(shù)，资金不松，主要(yào)有以下几点原因：

　　▍其一，货币(bì)政(zhèng)策力度边际(jì)转弱。

　　稳健的货币政策坚持(chí)以我为主、稳字当(dāng)头(tóu)，保持货币(bì)信贷合理增(zēng)长，确保利率水平(píng)合适，在追求经济提振(zhèn)的同时，也注重防范市场过热带来(lái)的金融风(fēng)险。在满(mǎn)足广义流动(dòng)性(xìng)供(gōng)需匹配的(de)前提下，货币工具力度可能(néng)会有所(suǒ)回摆。从央行的具体操作上来(lái)看，MLF小幅增量(liàng)续做，逆回(huí)购投放低量操作，结构性工具“有(yǒu)进有退(tuì)”，均预(yù)示后续政策将更加“精准有(yǒu)力”，流动性投放趋于谨慎。

　　▍其(qí)二，税期(qī)走款叠加4月信贷投放(fàng)情况(kuàng)较(jiào)好，导致银(yín)行资金融出(chū)意(yì)愿与能力降(jiàng)低(dī)。

　　4月18到19日税(shuì)期缴款，而4月通常是缴税大(dà)月，因此走款可能对银行间流动(dòng)性带来了一定的压力(lì)。此外，参考近期票据利率走(zǒu)势，预计信贷(dài)增速(sù)较一季度(dù)将会有所放(fàng)缓，但4月预计仍将保持同比多增(zēng)的态势。税期(qī)缴(jiǎo)款叠(dié)加信贷投放，银(yín)行系统整体资金(jīn)流出，因此向同业融出的(de)意愿和能力有(yǒu)所(suǒ)降低(dī)。

　　novo化妆品属于什么档次，拼多多novo是正规品牌吗ng>▍其(qí)三，资金较为拥挤可能会(huì)导致债市脆(cuì)弱性(xìng)和(hé)敏感度(dù)增(zēng)加，且投资者对于未来一(yī)个月资金利率上行的担忧(yōu)增(zēng)加。

　　从(cóng)质(zhì)押式回购成交量和我们(men)测(cè)算的杠杆率来(lái)看novo化妆品属于什么档次，拼多多novo是正规品牌吗，虽然上周受资金收紧影响，加杠杆情绪(xù)有(yǒu)所降温(wēn)，但(dàn)依然处于历史(shǐ)相对积(jī)极的水平，导致债市敏感度增(zēng)加。此外投资者对(duì)货(huò)币(bì)政策(cè)力度以及跨月资金(jīn)面情况(kuàng)仍存担(dān)忧，使得(dé)市场上(shàng)对(duì)于(yú)未来一(yī)个月内资金价格(gé)上行的(de)预期更(gèng)为强(qiáng)烈。

　　▍后市展(zhǎn)望：五一假期临(lín)近，回购资(zī)金的(de)期限被动拉长，利率下行空间(jiān)有(yǒu)限。

　　月末往往(wǎng)财政集中支出，向市场释放资金；但跨(kuà)月(yuè)前夕银行资(zī)金融出意愿一(yī)般较低，预计资(zī)金波动幅度较大(dà)。对于(yú)债市而言，短期交(jiāo)易主线或延续政(zhèng)策与(yǔ)基(jī)本面预(yù)期交(jiāo)易，预计利率以震荡走势为主(zhǔ)，建议投资者关注资金面的(de)边际变化，警惕流动(dòng)性大幅收紧对债(zhài)市情绪以及(jí)头寸(cùn)管理(lǐ)的影响。

　　▍风险(xiǎn)提(tí)示(shì)：

　　央行货(huò)币政策不及预期；经济复苏节(jié)奏不及预期；银(yín)行间市场流(liú)动(dòng)性过快收紧。

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